中泰證券：給予首旅酒店增持評級 當(dāng)前熱議

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中泰證券股份有限公司皇甫曉晗,張友華近期對首旅酒店進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《首旅酒店首次覆蓋報(bào)告：上行周期，估值差異有望收窄》，本報(bào)告對首旅酒店給出增持評級，當(dāng)前股價(jià)為20.2元。

首旅酒店(600258)
核心觀點(diǎn)：2020-2022年，首旅與其他酒店龍估值差異擴(kuò)大，這主要是疫情放大了首旅與其他頭部酒店公司之間成長性的差異。而隨著行業(yè)上行周期到來，前期被放大的差異將有望再度縮小，首旅標(biāo)準(zhǔn)店增長情況有望改善，前期壓制估值的主要因素減弱，帶來階段性投資機(jī)會。
首次覆蓋，給予“增持”評級。我們預(yù)計(jì)2023-2025年，公司營業(yè)收入分別為82.4、91.0、95.7億，增速分別為62.0%、10.4%、5.1%；歸母凈利潤7.4、11.4、13.6億，增速分別為226.8%、54.4%、19.1%。隨著行業(yè)周期的上行，一方面其業(yè)績有可能在當(dāng)前盈利預(yù)測基礎(chǔ)上超預(yù)期；另一方面隨著開店數(shù)量的提升，可能迎來估值差異的修復(fù)。考慮這兩方面的因素，我們認(rèn)為首旅在當(dāng)前酒店行業(yè)中的配置性價(jià)比較高，首次覆蓋，給予“增持”評級。
疫情期間：龍頭成長性決定估值差異。2020-2022年，市場投資酒店的核心邏輯在于，行業(yè)底部能夠逆勢擴(kuò)張的酒店企業(yè)更能夠享受疫后上行周期彈性，市場關(guān)注開店的數(shù)量和質(zhì)量。但首旅酒店在疫情期間新增供給主要為云酒店，單間酒店利潤貢獻(xiàn)更少，其主要利潤來源的標(biāo)準(zhǔn)店數(shù)量增長進(jìn)入調(diào)整期，這是造成其與其他酒店龍頭估值差異的主要原因。
造成首旅標(biāo)準(zhǔn)店增長困境的原因既有現(xiàn)實(shí)因素也有歷史原因。歷史原因看，主力品牌如家系產(chǎn)品成立較早，疫情期間更早步入代際轉(zhuǎn)化期，關(guān)店數(shù)量增加?，F(xiàn)實(shí)原因看，行業(yè)下行周期加盟商開店意愿逐漸弱化，更考驗(yàn)連鎖品牌的開發(fā)能力和主觀能動性。
而疫情后這兩個(gè)因素均弱化，估值差距有望縮小。一方面，進(jìn)入2023年，首旅產(chǎn)品線基本上渡過了更新迭代周期高點(diǎn)，關(guān)店數(shù)量有望下降。且其標(biāo)準(zhǔn)店的結(jié)構(gòu)已有較大升級，產(chǎn)品豐富度上較疫情前提升。另一方面，上行周期將催化行業(yè)連鎖化率提升，相對于其他非頭部連鎖品牌，首旅在流量規(guī)模上仍然具備領(lǐng)先優(yōu)勢，其開店難度小于非頭部品牌。前期壓制標(biāo)準(zhǔn)店增長的兩大原因在疫情后均弱化，有望催化首旅與其他龍頭估值差異縮小。
此外，管理效率和軟品牌并非估值差距主因。部分投資人擔(dān)心估值差距來自錦江管理改善帶來的效率提升以及首旅的軟品牌戰(zhàn)略。我們認(rèn)為，這兩者均非估值差距主因。原因在于：疫情期間，首旅管理效率亦有提升，當(dāng)下其管理效率仍好于錦江酒店。而軟品牌由于價(jià)值久期能見度低，估值上的確應(yīng)予以折價(jià)，但其在公司利潤貢獻(xiàn)中占比有限，對整體估值的拖累不大。
風(fēng)險(xiǎn)提示。（1）需求恢復(fù)節(jié)奏是當(dāng)前盈利恢復(fù)的最重要風(fēng)險(xiǎn)；（2）公司標(biāo)準(zhǔn)店擴(kuò)張速度不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；（3）供給過快復(fù)蘇風(fēng)險(xiǎn)；（4）服務(wù)質(zhì)量與品牌風(fēng)險(xiǎn)；（5）酒店集團(tuán)競爭加劇風(fēng)險(xiǎn)；（6）研報(bào)使用信息更新不及時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)。

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，安信證券王朔研究員團(tuán)隊(duì)對該股研究較為深入，近三年預(yù)測準(zhǔn)確度均值為44.71%，其預(yù)測2023年度歸屬凈利潤為盈利8.12億，根據(jù)現(xiàn)價(jià)換算的預(yù)測PE為26.11。

最新盈利預(yù)測明細(xì)如下：

該股最近90天內(nèi)共有30家機(jī)構(gòu)給出評級，買入評級18家，增持評級12家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為29.24。根據(jù)近五年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，證券之星估值分析工具顯示，首旅酒店（600258）行業(yè)內(nèi)競爭力的護(hù)城河良好，盈利能力一般，營收成長性較差。財(cái)務(wù)可能有隱憂，須重點(diǎn)關(guān)注的財(cái)務(wù)指標(biāo)包括：貨幣資金/總資產(chǎn)率、應(yīng)收賬款/利潤率、應(yīng)收賬款/利潤率近3年增幅、經(jīng)營現(xiàn)金流/利潤率。該股好公司指標(biāo)0.5星，好價(jià)格指標(biāo)1.5星，綜合指標(biāo)1星。（指標(biāo)僅供參考，指標(biāo)范圍：0 ~ 5星，最高5星）

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