百潤(rùn)股份：盈利超預(yù)期 高管減持不手軟

約一年前宣布出資3億元建設(shè)品牌文化中心，如今又宣布花費(fèi)4.48億元買下大樓用于酒類品鑒中心等場(chǎng)所，百潤(rùn)股份(002568.SZ)究竟打的什么算盤?

靠著費(fèi)用的壓縮和各種補(bǔ)助，2020年成為百潤(rùn)股份上市以來(lái)利潤(rùn)最高的一年，但也不超過(guò)5.56億元，公司出手買樓的現(xiàn)金將幾乎使利潤(rùn)所剩無(wú)幾。

依靠預(yù)調(diào)雞尾酒的第二春，百潤(rùn)股份成為名符其實(shí)的10倍股。除了預(yù)調(diào)雞尾酒銷量恢復(fù)之外，銷售費(fèi)用的負(fù)增長(zhǎng)和大筆的政府補(bǔ)助也是百潤(rùn)股份凈利潤(rùn)大幅增長(zhǎng)的推動(dòng)力之一，但公司現(xiàn)任和前任高管卻在持續(xù)大幅減持。

買樓意欲何為

百潤(rùn)股份日前公告，公司計(jì)劃以4.48億元購(gòu)買美邦服飾(002269.SZ)等持有的上海模共實(shí)業(yè)有限公司(下稱“模共實(shí)業(yè)”)100%股權(quán)。模共實(shí)業(yè)2020年?duì)I收僅為3197萬(wàn)元，虧損就達(dá)到1347萬(wàn)元;2021年前兩個(gè)月公司營(yíng)收427萬(wàn)元，虧損高達(dá)354萬(wàn)元。

即便如此，模共實(shí)業(yè)評(píng)估依舊溢價(jià)超過(guò)1.5倍，主要原因就在于其擁有位于上海浦東新區(qū)、總建筑面積為38255平方米的房產(chǎn)，該房產(chǎn)與目前百潤(rùn)股份總部的直線距離不過(guò)一里多地;百潤(rùn)股份表示，該房產(chǎn)可“提供低酒精飲品及烈酒文化研究、品鑒、展示、辦公、培訓(xùn)、接待等場(chǎng)所空間”，而這種品鑒體驗(yàn)中心等用途很難為公司直接貢獻(xiàn)利潤(rùn)。

早在約一年前，百潤(rùn)股份已經(jīng)開始投建品牌中心了。2020年3月底，百潤(rùn)股份公告稱，公司計(jì)劃出資約3億元，在邛崍市投資建設(shè)巴克斯烈酒品牌文化體驗(yàn)中心項(xiàng)目，項(xiàng)目?jī)粲玫孛娣e約227畝，18個(gè)月內(nèi)全面完成建設(shè)，截至2020年上半年末僅投入了16萬(wàn)元，項(xiàng)目基本沒有啟動(dòng)跡象。

無(wú)論怎樣，百潤(rùn)股份已經(jīng)有了一個(gè)品牌中心，且占地遠(yuǎn)超過(guò)200畝，公司還是花費(fèi)更多的資金在總部隔壁又投資一個(gè)品鑒中心。百潤(rùn)股份在難以直接盈利的品牌項(xiàng)目上，是否還要繼續(xù)投入?

這不禁讓市場(chǎng)懷疑，百潤(rùn)股份“圈占”大量房產(chǎn)項(xiàng)目意欲何為。2020年，百潤(rùn)股份盈利上限5.56億元，2019年的凈利潤(rùn)為3億元，公司花費(fèi)近兩年的利潤(rùn)僅僅是為了品牌宣傳建樓或者買樓?

百潤(rùn)股份業(yè)務(wù)步入正軌的時(shí)間并不長(zhǎng)，公司“家底”也不豐厚，其預(yù)調(diào)雞尾酒業(yè)務(wù)經(jīng)歷前期大躍進(jìn)虧損后，2017年才開始有所恢復(fù)，2019年才顯現(xiàn)高增長(zhǎng)勢(shì)頭。除了主業(yè)恢復(fù)外，壓縮費(fèi)用等也是公司盈利得以增長(zhǎng)的主要原因之一。

千方百計(jì)保增長(zhǎng)

百潤(rùn)股份預(yù)計(jì)2020年歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)為5.11億-5.56億元，較上年同期增長(zhǎng)70%-85%，原因是公司預(yù)調(diào)雞尾酒業(yè)務(wù)及香精香料業(yè)務(wù)銷售增長(zhǎng)情況良好，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)和凈利潤(rùn)相應(yīng)增加，且業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)超出Wind的一致預(yù)期。

預(yù)調(diào)雞尾酒和食用香精是百潤(rùn)股份的兩大主業(yè)，前者無(wú)疑是公司主要的收入和利潤(rùn)來(lái)源，也是公司的主要看點(diǎn)。百潤(rùn)股份之所以能夠成為10倍股，主要就是得益于公司預(yù)調(diào)雞尾酒的恢復(fù)性增長(zhǎng)。

由于前期的無(wú)序擴(kuò)張，百潤(rùn)股份的預(yù)調(diào)雞尾酒業(yè)務(wù)在2016年遭遇虧損，銷量和收入降幅都超過(guò)了六成，2017年開始逐漸恢復(fù)增長(zhǎng)。

2017-2019年，百潤(rùn)股份預(yù)調(diào)雞尾酒銷量為917萬(wàn)箱、983萬(wàn)箱和1269萬(wàn)箱，收入分別為10.29億元、10.45億元和12.79億元，同比分別增長(zhǎng)26.56%、1.55%和22.42%。2020年上半年，公司預(yù)調(diào)雞尾酒已經(jīng)實(shí)現(xiàn)收入7.02億元，同比增長(zhǎng)27.68%。

雖然預(yù)調(diào)雞尾酒收入開始逐漸復(fù)蘇，但與2015年逾22億元的收入相比，還是相差甚遠(yuǎn)。2015年，百潤(rùn)股份預(yù)調(diào)雞尾酒實(shí)現(xiàn)收入22.13億元，銷量達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的1839萬(wàn)箱，毛利率同樣是最高的76.55%，幫助百潤(rùn)股份實(shí)現(xiàn)了5億元的凈利潤(rùn)。2020年公司的凈利潤(rùn)即將刷新這一紀(jì)錄，但銷售量和收入幾乎不大可能超越2015年。

而且，百潤(rùn)股份預(yù)調(diào)雞尾酒的毛利率在小幅下降中，2016-2019年分別為72.81%、71.63%、69.46%和68.55%，2020年上半年為69.36%，總體處于緩慢下降中。

凈利率大幅上升是百潤(rùn)股份盈利大幅增長(zhǎng)的主要原因，2017-2019年，公司的凈利率分別為15.59%、10.06%、20.44%，2020年前三季度已經(jīng)提升至28.92%。

毛利率下降、凈利率提升靠的就是費(fèi)用的壓縮。2017-2019年，百潤(rùn)股份的期間費(fèi)用率分別為48.57%、53.73%和39.31%，2020年前三季度進(jìn)一步壓縮至34.1%。其中，銷售費(fèi)用的削減是重中之重。

2017-2019年，百潤(rùn)股份的銷售費(fèi)用分別為4.37億元、4.32億元和4.29億元，2020年前三季度為3.45億元。隨著收入的增長(zhǎng)，公司的銷售費(fèi)用不但沒有增加反而小幅下降。

以銷售費(fèi)用中的廣告費(fèi)為例，2017年百潤(rùn)股份的廣告費(fèi)支出為1.27億元，2019年壓縮至7154萬(wàn)元。此外，公司2017年銷售費(fèi)用中的“職工薪酬”為1.38億元，2019年為1.37億元，也在小幅下降。

2015年和2016年，百潤(rùn)股份的廣告開支達(dá)到了3.3億元和2.47億元。產(chǎn)品前期銷量的增長(zhǎng)離不開費(fèi)用的持續(xù)投入，如今銷售量逐漸回暖，廣告等費(fèi)用開支不增反降。機(jī)構(gòu)多數(shù)的觀點(diǎn)是百潤(rùn)股份費(fèi)用投放效率更加高效，帶動(dòng)銷售費(fèi)用率大降。

在收入顯著增加的情況下，百潤(rùn)股份的銷售費(fèi)用不增反降，是否存在刻意壓縮費(fèi)用粉飾利潤(rùn)的嫌疑呢?百潤(rùn)股份沒有回應(yīng)《證券市場(chǎng)周刊》的疑問(wèn)。

百潤(rùn)股份雖已是預(yù)調(diào)雞尾酒當(dāng)之無(wú)愧的龍頭，但消費(fèi)品領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)始終存在。即便一瓶難求的茅臺(tái)，公司銷售費(fèi)用也在不斷增長(zhǎng)中，百潤(rùn)股份依靠壓縮費(fèi)用可以實(shí)現(xiàn)短期增長(zhǎng)，但費(fèi)用率進(jìn)一步下降的空間還有多少?

除了壓縮費(fèi)用外，以政府補(bǔ)助為主的其他收益也是百潤(rùn)股份盈利的重要組成部分。2017-2019年，公司其他收益為2494萬(wàn)元、4216萬(wàn)元和3933萬(wàn)元，占公司同期凈利潤(rùn)的13.65%、34.08%和13.1%。2020年前三季度，百潤(rùn)股份其他收益就已經(jīng)達(dá)到9074萬(wàn)元，占凈利潤(rùn)的比例為23.68%。

壓縮費(fèi)用和各種補(bǔ)助幫助百潤(rùn)股份實(shí)現(xiàn)了利潤(rùn)的不斷增長(zhǎng)，公司股價(jià)也一飛沖天，2019年至今漲幅在10倍左右，最高漲幅超過(guò)12倍，成為本輪行情中名符其實(shí)的大牛股。也正是在股價(jià)不斷沖頂過(guò)程中，百潤(rùn)股份的一眾高管不斷套現(xiàn)離場(chǎng)。

減持不手軟

翻看百潤(rùn)股份近些日期的公告不難發(fā)現(xiàn)，減持公告最多。自2020年下半年以來(lái)，百潤(rùn)股份的前任高管和現(xiàn)任高管就不斷大手筆減持，僅有的一次增持規(guī)模不過(guò)1000股，原因還是公司監(jiān)事曹磊因誤操作導(dǎo)致短線交易所致。

監(jiān)事曹磊因誤操作買入公司股票行為構(gòu)成短線交易正是因?yàn)槠湔跍p持公司股份。1月19日和21日，曹磊先后賣出4萬(wàn)股，套現(xiàn)470萬(wàn)元。根據(jù)最初的減持公告，曹磊計(jì)劃減持的上限是25萬(wàn)股，即目前的減持規(guī)模不過(guò)是零頭而已，距離上限相去甚遠(yuǎn)。

本輪高管減持主要是從2020年8月開始的，成員主要包括公司董事、財(cái)務(wù)總監(jiān)張其忠，公司董事、副總經(jīng)理林麗鶯和前董事柳海彬，這3人也是百潤(rùn)股份的創(chuàng)始股東，其中，截至目前，柳海彬依舊是百潤(rùn)股份的第二大股東。

2020年8月和12月，百潤(rùn)股份董事、副總經(jīng)理林麗鶯率先減持，合計(jì)套現(xiàn)4805萬(wàn)元，主要在2020年12月減持的董事、財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人張其忠已經(jīng)套現(xiàn)1.2億元;公司第二大股東、前任董事柳海彬減持規(guī)模最為龐大，其在2020年11-12月的兩次減持就合計(jì)套現(xiàn)5.26億元，金額遠(yuǎn)超前兩人之和。

加之因誤操作而導(dǎo)致短線交易的公司監(jiān)事會(huì)主席曹磊已經(jīng)套現(xiàn)470萬(wàn)元，截至3月15日，百潤(rùn)股份部分前任和現(xiàn)任高管合計(jì)減持套現(xiàn)金額已經(jīng)達(dá)到6.99億元。

百潤(rùn)股份監(jiān)事會(huì)主席曹磊遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有達(dá)到減持上限，其余持股高管仍手握大量股份，隨時(shí)可以再度減持，約7億元的減持規(guī)?；蛟S并不是本輪百潤(rùn)股份高管們減持的終點(diǎn)。

與普通投資者相比，上市公司現(xiàn)任高管掌握著公司更多的真實(shí)情況，由于這種內(nèi)外部信息不對(duì)稱，高管減持往往會(huì)傳遞出一些企業(yè)的內(nèi)部信息。無(wú)數(shù)次經(jīng)驗(yàn)證明，投資者一定要對(duì)頻繁套現(xiàn)的上市公司多加留心，對(duì)高管套現(xiàn)更要謹(jǐn)慎對(duì)待。

百潤(rùn)股份2020年的凈利潤(rùn)已經(jīng)超預(yù)期，公司部分現(xiàn)任和前任高管還是大手筆減持，是認(rèn)為公司股價(jià)過(guò)高還是高管們?nèi)卞X?是對(duì)公司未來(lái)發(fā)展存在疑慮，還是其他原因?百潤(rùn)股份并沒有回復(fù)《證券市場(chǎng)周刊》的相關(guān)采訪。

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