九恒條碼估值“跌宕起伏” 順豐領(lǐng)銜明星客戶群

近期，有一家公司經(jīng)歷著跌宕起伏，踏著小腳步走向A股。

廣州九恒條碼股份有限公司(下稱“九恒條碼”)預(yù)更新披露了招股說(shuō)明書，擬主板上市，公開發(fā)行不超過(guò)2125.5628萬(wàn)股，占發(fā)行后總股本的比例比低于25%。

利潤(rùn)“坐過(guò)山車”

據(jù)了解，九恒條碼致力于快遞物流應(yīng)用材料產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售業(yè)務(wù)，其產(chǎn)品涵蓋電子面單、快遞運(yùn)單及快遞包裝材料等全系列快遞物流應(yīng)用材料產(chǎn)品。

從產(chǎn)品上看，九恒條碼主要擁有電子面單和快遞包裝材料等兩大產(chǎn)品，其中2017年-2019年(下稱“報(bào)告期”)電子面單產(chǎn)生的銷售收入分別為31912.81萬(wàn)元、68453.57萬(wàn)元、73485.29萬(wàn)元，快遞包裝材料產(chǎn)生的銷售收入分別為19619.6萬(wàn)元、33955.22萬(wàn)元、42385.54萬(wàn)元，兩者合計(jì)占當(dāng)期主營(yíng)業(yè)收入的52.45%、72.75%、77.99%，為公司主要收入來(lái)源。

需要指出的是，根據(jù)國(guó)家郵政局公布的郵政行業(yè)運(yùn)行情況，2017年-2019年，九恒條碼快遞面單(包含電子面單和快遞運(yùn)單)的市場(chǎng)占有率分別為23.04%、31.6%、37.11%，屬于行業(yè)的佼佼者。

提及快遞物流行業(yè)，我們熟知的便是“四通一達(dá)一豐”(即申通快遞、圓通速遞、中通快遞、百世匯通、韻達(dá)快遞、順豐)，事實(shí)上，這些類型的企業(yè)是九恒條碼的下游客戶。其中，順豐和申通更是九恒條碼的“金主”。

報(bào)告期內(nèi)，九恒條碼電子面單產(chǎn)品占順豐快遞面單的份額分別為51%、61%、71%，占申通快遞面單的份額分別為38%、78%、66%。順豐、申通超過(guò)一半相關(guān)產(chǎn)品是由九恒條碼提供。

得益于客戶的加持，2017年-2019年，九恒條碼分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入9.9億元、14.16億元、14.93億元，持續(xù)增長(zhǎng)。

與此相比，公司利潤(rùn)卻像在“坐過(guò)山車”，起起伏伏。2018年九恒條碼扣非后歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)了30.62%，然而到了2019年不僅沒保持增速，還同比下降了22.17%，和2017年僅相差100萬(wàn)元左右。

估值“跌宕起伏”

作為細(xì)分領(lǐng)域的佼佼者，九恒條碼自然受到投資者的親睞。查詢后，記者發(fā)現(xiàn)，其歷史上的股權(quán)轉(zhuǎn)讓事件有些令人摸不著頭腦。

據(jù)了解，九恒條碼成立于2002年，由周孝偉、曾祥蘭、李京武、唐清迪、廖靜、左華平、劉芝琳、劉小輝出資設(shè)立。

2016年5月2日，沈雁將持有九恒條碼2.08%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給永州恒勁;1.74%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給永州恒通;1.18%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給永州恒盛，轉(zhuǎn)讓價(jià)格為4.38元/出資額。

2016年5月7日，倪樂、郭文蘭、永州恒佳以5.37元/出資額的價(jià)格入股了九恒條碼，其中倪樂、郭文蘭、永州恒佳此前均未出現(xiàn)在九恒條碼的股東名單中。

2016年5月15日，沈雁將持有九恒條碼0.11%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給永州恒通;0.56%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給永州恒盛，轉(zhuǎn)讓價(jià)格為4.38元/出資額。

到目前為止，九恒條碼每出資額的估價(jià)差別還算不大。到了2016年5月22日，珠海乾亨以11.04元/出資額的價(jià)格入股九恒條碼。

在短短20天內(nèi)，九恒條碼的每出資額的價(jià)格跌宕起伏，先是5天內(nèi)增長(zhǎng)了22.6%，然后是8天后下降18.44%，再又7天之后猛增長(zhǎng)152.05%。

為何，九恒條碼會(huì)上演如此“跌宕起伏”的劇情?

對(duì)賭頻頻失敗

除了上述情況之外，記者還發(fā)現(xiàn)，九恒條碼和實(shí)控人曾簽署多份對(duì)賭協(xié)議。

截至招股說(shuō)明書簽署日，沈云立通過(guò)直接及間接的方式實(shí)際控制九恒條碼51.9%的股權(quán)，為其控股股東和實(shí)控人。

2016年5月22日，珠海乾亨以11.04元/出資額的價(jià)格入股九恒條碼;2016年10月，王力群以11.04元/出資額的價(jià)格入股九恒條碼;2017年5月，廣發(fā)信德、寧波約拿、王力群以21.93元/出資額入股或增資九恒條碼;2018年6月，廣州粵科、廣東粵科、章海波以24.94元/出資額入股九恒條碼。

上述的入股或增資，九恒條碼和沈云立均與資方簽訂了對(duì)賭協(xié)議，同時(shí)約定了業(yè)績(jī)承諾。

如珠海乾亨與九恒條碼和沈云立約定，九恒條碼2016年、2017年和2018年經(jīng)審計(jì)的扣除非經(jīng)常性損益后凈利潤(rùn)分別不低于8000萬(wàn)元、9500萬(wàn)元和10500萬(wàn)元。

廣發(fā)信德、寧波約拿與九恒條碼和沈云立約定，2016年、2017年、2018年和2019年經(jīng)審計(jì)的扣除非經(jīng)常性損益后凈利潤(rùn)分別不低于6500萬(wàn)元、10000萬(wàn)元、12000萬(wàn)元和14400萬(wàn)元。

章海波、廣州粵科、廣東粵科與九恒條碼和沈云立約定，九恒條碼2018年經(jīng)審計(jì)的扣除非經(jīng)常性損益后凈利潤(rùn)不低于10000萬(wàn)元。

王力群前后兩次與九恒條碼和沈云立對(duì)賭。2016年10月，王力群入股九恒條碼時(shí)與九恒條碼和沈云立簽署了對(duì)賭協(xié)議，約定九恒條碼2016年、2017年和2018年經(jīng)審計(jì)的扣除非經(jīng)常性損益后凈利潤(rùn)分別不低于8000萬(wàn)元、9500萬(wàn)元和10500;2017年5月，王力群增資九恒條碼時(shí)與九恒條碼和沈云立簽署了對(duì)賭協(xié)議，約定九恒條碼2016年、2017年、2018年和2019年經(jīng)審計(jì)的扣除非經(jīng)常性損益后凈利潤(rùn)分別不低于6500萬(wàn)元、10000萬(wàn)元、12000萬(wàn)元和14400萬(wàn)元，提高了后期對(duì)成長(zhǎng)性的期待。

需要指出的是，九恒條碼2016年扣非后凈利潤(rùn)為6886.91萬(wàn)元，同時(shí)，結(jié)合上述2017年-2019年九恒條碼扣非后凈利潤(rùn)可以看出，九恒條碼后三年均未完成當(dāng)年的業(yè)績(jī)承諾。

也就是說(shuō)，除了2016年，上述九恒條碼、沈云立與資方的對(duì)賭均以失敗告終，而九恒條碼和沈云立將面臨巨大的資金壓力。

對(duì)此，一位業(yè)內(nèi)人士表示，對(duì)賭協(xié)議的存在，實(shí)際上就是公司與資方的一種博弈，若成功了，什么都好說(shuō)，但是萬(wàn)一失敗了，公司可能要面臨著巨額的資金賠償，很有可能導(dǎo)致公司資金缺口出現(xiàn)重大問題，重則可能導(dǎo)致公司控制權(quán)變更甚至直接破產(chǎn)。

眼見“越賭越輸”，九恒條碼卻收到一個(gè)從天而降的餡餅。

2019年5月至6月前后，珠海乾亨、王力群、廣發(fā)信德、寧波約拿、廣州粵科、廣東粵科、章海波均與九恒條碼和沈云立簽訂補(bǔ)充協(xié)議，終止投資協(xié)議之補(bǔ)充協(xié)議中業(yè)績(jī)對(duì)賭、股份回售等特殊條款，同時(shí)，均未定要求沈云立和公司承擔(dān)任何法律責(zé)任。

九恒條碼絕境逢生，不需要再擔(dān)心對(duì)賭失敗的收尾問題。

2019年6月28日，九恒條碼首次提交了申報(bào)稿，“終止對(duì)賭”不久，就計(jì)劃主板上市。

那么，為何資方愿意“無(wú)償”終止對(duì)賭協(xié)議的履行，其中是否有隱情?此次九恒條碼IPO是否受到投資方資本“催促”而進(jìn)行，還是IPO才能解決與資本之間對(duì)賭失敗，從而不需要賠償?shù)?ldquo;妙計(jì)”?

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