山東鳳祥IPO：三年資不抵債 九成員工沒繳社保

2018年海底撈赴港IPO前，曾突擊為員工補交社保。

對2015-2017年員工的社保及住房公積金的欠繳金額，分別作出補繳2360萬元、3620萬元及2820萬元，共計8800萬元。海底撈解釋稱，之前未繳納的原因有三方面，一是大量的勞動力和相對較高的流動性;二是缺乏經(jīng)驗的人力資源人員對相關(guān)法律法規(guī)并無完全理解;三是許多員工不愿繳納。

今年，山東鳳祥有限公司(下稱“山東鳳祥”)赴港IPO，同樣面臨員工未悉數(shù)繳納社保的情況。

山東鳳祥的招股書顯示，截至最后可行日期，公司共擁有8381名雇員，其中兩名在日本，其余8379名員工均在國內(nèi)。而我們發(fā)現(xiàn)，天眼查顯示，山東鳳祥的社保繳納人數(shù)為708人，以此計算，山東鳳祥僅有8.45%的員工繳納了社保。

根據(jù)招股書，2016-2018年，社會保險金、住房公積金供款差額別約為2890萬元、2670萬元，2960萬元。2019年上半年欠款約為780萬元。山東鳳祥把未繳納原因主要歸為：一是外來務(wù)工人員具有較高的流動性，且聲明已在家鄉(xiāng)繳納社會保險金;二是部分僱員拒絕繳納社會保險及住房公積金。

原因雖跟海底撈大同小異，但最終的處理卻與海底撈大相徑庭。

山東鳳祥認識到，社保不合規(guī)可能會招致相關(guān)部門的處罰，導(dǎo)致大量開支，對業(yè)務(wù)、財務(wù)狀況及經(jīng)營業(yè)績或會產(chǎn)生重大不利影響。也已采取補救措施以整改不合規(guī)事件。但由于相關(guān)部門發(fā)出確認函，表示山東鳳祥并未違反勞動保障、社會保險、住房公積金等方面的法律法規(guī)，以及控股股東作出承諾，若因不合規(guī)事件而產(chǎn)生罰款及處罰，就將作出彌償。

不過，作為國內(nèi)最大的肉雞出口商，山東鳳祥赴港IPO，在雞肉價格一路高歌猛進的背景下，除了員工社保不合規(guī)外，三年負債100%、凈利潤過山車、大客戶不穩(wěn)等方面，也都成為了外界關(guān)注的焦點。

凈利潤過山車，三年資不抵債

據(jù)弗若斯特沙利文報告，2018年，山東鳳祥已成為中國第二大全面一體化白羽肉雞生產(chǎn)商，市場份額占比為3%。同年，以出口收入和出口量來計算，是中國最大的全面一體化白羽雞肉生產(chǎn)商，分別占據(jù)著8.6%和10.4%的市場份額。

主要的出口客戶包括日本、歐盟、馬來西亞、韓國、蒙古、新加坡的食品加工商、食品貿(mào)易商、快餐連鎖店運營商。國內(nèi)銷售產(chǎn)生的收入占比約為70%，海外銷售產(chǎn)生的收入占比約為30%。目前擁有22個種雞場、3個孵化場、45個肉雞場，8個屠宰加工廠、2個飼料加工廠和1個有機肥料廠。

從營收來看，2016至2018年其收入分別為23.54億元、24.34億元、31.97億元，年復(fù)合增長率為16.5%。截至2019年前六個月，其收入為16.81億元，同比增長22.25%。與此同時，凈利潤分別為1.20億元、3711.9萬元、1.37億元。2019年上半年升至3.41億元。

以上數(shù)據(jù)顯示，山東鳳祥在營收和凈利潤方面均有著不錯的表現(xiàn)。但數(shù)據(jù)的另一面，卻是上躥下跳的凈利潤和超高的負債率。

2017年營收24.34億元，但凈利潤卻只有3710萬元，到了2019年上半年，營收16.81億元，凈利潤卻達到了3.4億元。2018年營收31.97億元，凈利潤1.37億元，但上半年卻虧損2496萬元。

波動幅度如此大，讓凈利潤猶如坐“過山車”一般。根據(jù)招股書，山東鳳祥把2018年上半年2500萬的虧損，主要歸結(jié)于同期毛利率的大幅減少。而2019年上半年業(yè)績的上漲，主要原因在于受非洲豬瘟的影響，作為豬肉主要替代品的雞肉及雞肉制品需求量大漲。

圖片來源：招股書

除利潤增長波動較大外，高負債率同樣是山東鳳祥IPO引發(fā)熱議的焦點。招股書顯示，2016-2018年，山東鳳祥資本負債比率分別為111.0%、127.9%、104.2%，連續(xù)三年出現(xiàn)資不抵債的情況，2019年上半年稍有好轉(zhuǎn)，但負債率仍高達90.9%。這其中，流動負債凈額分別達到6.45億元、10.09億元、8.66億元、5.93億元。

圖片來源：招股書

造成如此高負債率的主要原因是數(shù)額龐大的借款。截止2019年6月底，公司合計借款16.06億元。其中，1年內(nèi)需要償還的借款主要有銀行貸款(有抵押)9.83億元、其他金融機構(gòu)貸款(無抵押)1.98億元、其他金融機構(gòu)貸款(有抵押)3.74億元，合計高達15.55億元。而同期，公司現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物為4.91億元，現(xiàn)有資金難以覆蓋短期債務(wù)。

圖片來源：招股書

巨額的借款資金給山東鳳祥帶來了沉重的財務(wù)負擔(dān)。招股書資料顯示，2016年至2018年，公司融資成本分別為7228萬元、7367萬元和9700萬元，借款利息支出平均在融資成本的78%以上。2019年上半年的融資成本(主要是借款利息)為4764萬元，比2018年上半年的3334萬元增加了42.9%。

圖片來源：招股書

超高負債率，沉重的財務(wù)負擔(dān)，讓山東鳳祥此次赴港IPO背上了“上市圈錢”的質(zhì)疑。而招股書也顯示，此次融資除了用于完善銷售渠道進行品牌開發(fā)和滲透、對家禽業(yè)方面進行戰(zhàn)略投資和收購的計劃，還將用于對現(xiàn)有借款的償還。

行業(yè)壓力競爭大，大客戶不穩(wěn)固

當(dāng)前，我國白羽肉雞行業(yè)發(fā)展迅猛，正以年均5%-6%的速度持續(xù)增長，但還遠沒有到達產(chǎn)業(yè)規(guī)模的天花板。我國肉類總消費超出美國2倍多，雞肉總產(chǎn)量僅次于美國，但人均雞肉消費僅為美國的25%，這無疑給整個雞肉消費市場提供了充足的發(fā)展空間。

與此同時，白羽雞行業(yè)的市場競爭也較為激烈。公開資料顯示，整個白羽雞產(chǎn)業(yè)鏈，目前主要有4家上市公司，分別是圣農(nóng)發(fā)展、益生股份、民和股份和仙壇股份。

圣農(nóng)發(fā)展作為白羽雞行業(yè)的龍頭企業(yè)，目前產(chǎn)能5億羽，長遠規(guī)劃擴張至10億羽，是全國最大全產(chǎn)業(yè)鏈白羽肉雞飼養(yǎng)加工企業(yè)。益生股份是中國最大祖代白羽肉種雞養(yǎng)殖企業(yè)，目前年供祖代雞大概在26萬套左右，市場占比達35%。

民和股份目前建立起集肉雞養(yǎng)殖、屠宰加工、有機廢棄物資源化開發(fā)利用為一體的產(chǎn)業(yè)鏈，年孵化商品代肉雞苗3億羽左右，商品代自養(yǎng)肉雞年出欄3000多萬只。仙壇股份是一家白羽雞一體化生產(chǎn)商，2018年屠宰加工規(guī)模為1.17億羽，今年8月和諸城市政府成立合資公司，項目總規(guī)模為年屠宰加工肉雞1.2億羽。

四家上市公司的存在，勢必對山東鳳祥的白羽雞市場份額造成威脅，而事實上，山東鳳祥自己的行業(yè)地位并不穩(wěn)。從2018年及2019年上半年的營收、凈利潤、負債率看，山東鳳祥與四家上市公司除了在營收數(shù)據(jù)占優(yōu)外，凈利潤、負債率則完全處于下風(fēng)。而且以2019年上半年的數(shù)據(jù)看，山東鳳祥的營收雖然僅次于圣農(nóng)發(fā)展，但后面益生股份、民和股份和仙壇股份已經(jīng)追得非常緊，幾乎是一步之遙。

山東鳳祥與四家上市公司數(shù)據(jù)對比，來源公開資料

而根據(jù)招股書列出的2018年中國前五大白羽肉雞生產(chǎn)商的市場份額圖表，同樣可以看出類似的情況。山東鳳祥雖占據(jù)3%的市場份額，位居第二，但與占據(jù)第一的9.4%市場份額相距懸殊，且與3、4、5名的市場份額相差很近，稍有不慎就可能跌出前五。

圖片來源：招股書

更值警惕的是，山東鳳祥的國內(nèi)市場大客戶并不穩(wěn)固。山東鳳祥曾在不同場合公開表示，自身是肯德基、麥當(dāng)勞、沃爾瑪?shù)却笮筒惋嬤B鎖集團的戰(zhàn)略供應(yīng)商，有著大客戶的合作基礎(chǔ)。

招股書顯示，2016-2018年及2019年上半年，前五大客戶貢獻的收入約占總收入的35.8%、40.0%、37.7%及32.3%。其中，單一最大客戶分別約占總收入的19.1%、20.6%、16.8%及15.8%。由數(shù)據(jù)可以看出，大客戶帶來的銷售在總營收中占比較大。一旦合作意向有變，山東鳳祥的營收和利潤勢必大受重大影響。

但事實上，關(guān)于這一點，山東鳳祥并不能保證跟大客戶的長期合作關(guān)系，盡管其與大客戶合作關(guān)系大多超過15年，但彼此間并訂立無長期合約，合約都是一年一簽。在當(dāng)下競爭激烈的市場環(huán)境下，如果有更合適的標(biāo)的出現(xiàn)，大客戶不排除拋棄山東鳳祥而選擇跟別家合作的可能性。

C端進展緩慢，研發(fā)能力不足

在出口、全球餐飲連鎖巨頭等現(xiàn)有B端業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)上，山東鳳祥正在試圖打造另一個增長引擎——C端業(yè)務(wù)。

早在2016年，山東鳳祥就開始試水C端業(yè)務(wù)，而近兩年明顯加快了布局速度。2019年6月底，山東鳳祥正式推出“XIAN”戰(zhàn)略，并邀請?zhí)蕝敲粝甲鳛槠涫孜淮匀耍@也是中國肉雞企業(yè)第一次啟用明星代言人與消費者進行溝通。公司董事會主席、執(zhí)行董事劉志光稱，“C端業(yè)務(wù)將成為公司最重要的增長引擎。”

公開資料顯示，在渠道開拓上，鳳祥線上在天貓、京東開設(shè)旗艦店，推出多款針對家庭消費的產(chǎn)品，與當(dāng)前風(fēng)頭正勁的電商平臺——盒馬鮮生、每日優(yōu)鮮和達令家等達成戰(zhàn)略合作。其冷藏品類的主打產(chǎn)品——優(yōu)形沙拉雞胸肉已經(jīng)聯(lián)動全家、7-11、羅森、超級物種、盒馬鮮生等全球領(lǐng)先的銷售系統(tǒng)，覆蓋超過10000家優(yōu)質(zhì)便利店。

業(yè)內(nèi)人士認為，山東鳳祥在C端的加速布局，不僅是對其自身品牌和品質(zhì)的一次升級，更將進一步推動肉雞市場的洗牌和整體行業(yè)的規(guī)范發(fā)展。

不過，山東鳳祥在C端業(yè)務(wù)的寄予厚望和大力推廣，導(dǎo)致其在連續(xù)多年資不抵債的情況下，仍不得不在營銷上大筆投入。數(shù)據(jù)顯示，2016-2018年及2019年上半年，山東鳳祥廣告推廣開支分別為2479萬元、841萬元、2089萬元、1300萬元，分別占銷售總成本的1.1%、0.4%、0.7%和0.8%。

圖片來源：招股書

而且從結(jié)果上來說，山東鳳祥C端業(yè)務(wù)同期的營收增長并不明顯，一直僅僅保持2.0%、2.0%、3.3%及4.1%的緩慢增速。

為了推廣C端業(yè)務(wù)，山東鳳祥在國內(nèi)外設(shè)立了若干研發(fā)中心，但從本質(zhì)上，仍然是一個勞動密集型企業(yè)。招股書顯示，山東鳳祥共有研發(fā)人員45名，僅占員工總數(shù)的0.5%。

據(jù)介紹，研發(fā)團隊大多數(shù)成員接受過大?；蛞陨辖逃撠?zé)對飼料的組成及成份、飼養(yǎng)肉雞的效率、控制傳染病、雞肉制品的生產(chǎn)過程及產(chǎn)品開發(fā)進行研究。2016-2018年及2019年上半年，公司研發(fā)開支分別約為620萬元、830萬元、1350萬元及790萬元，分別占銷售總成本的0.27%、0.35%，0.45%、0.51%，研發(fā)投入常年不足1%。

一直以來，中國白羽雞行業(yè)就存在祖代雞依賴國外進口且供應(yīng)不足的情況。國家肉雞產(chǎn)業(yè)技術(shù)體系產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟崗位骨干成員、中國農(nóng)業(yè)科學(xué)院農(nóng)業(yè)經(jīng)濟與發(fā)展研究所副研究員辛翔飛表示：白羽肉雞種源對外依存度過高，是當(dāng)前國內(nèi)肉雞行業(yè)最為突出的短板。

祖代雞依賴國外進口，導(dǎo)致國內(nèi)企業(yè)高價引進種雞，且種雞質(zhì)量參差不齊，存在以次充好的情況，甚至引進病雞，導(dǎo)致企業(yè)蒙受巨大經(jīng)濟損失。山東鳳祥在招股書風(fēng)險因素里，也提到：“隨著對雞肉的需求日益增長及海外祖父母代種雞苗的預(yù)期供應(yīng)短缺，預(yù)計父母代種雞苗的價格將在近期持續(xù)上漲。”

為此，早在2014年，農(nóng)業(yè)部就下發(fā)《全國肉雞遺傳改良計劃(2014-2025)》，決心一定要打破我國白羽肉雞種源完全依賴進口的局面。不過限于研發(fā)團隊單薄、研發(fā)開支有限，山東鳳祥即使作為國內(nèi)第二大白羽肉雞生產(chǎn)商，在攻克白羽肉雞祖代雞短板的問題上，仍有很大努力空間。

總結(jié)

2019年10月15日，中國昔日的“養(yǎng)豬第一股”雛鷹農(nóng)牧從A股黯然退市。雛鷹農(nóng)牧于2010年登陸A股，2018年爆發(fā)債務(wù)危機，巨虧38.64億元。至2019年上半年營收4.65億元，虧損15.18億元，總資產(chǎn)194.94億元，總負債185.27億元，資產(chǎn)負債率高達95.04%。

2019年正是豬價飆升、“二師兄”重回風(fēng)口之時，而“養(yǎng)豬第一股”死于豬肉的大牛市，這不是一個冷笑話，而是優(yōu)勝劣汰的殘酷現(xiàn)實。

與雛鷹農(nóng)牧相比，養(yǎng)雞大戶山東鳳祥同樣背負著高企的資產(chǎn)負債率。不同的是，雛鷹農(nóng)牧被資本市場拋棄，而山東鳳祥則在尋求資本市場的認可，且選擇了報告期內(nèi)業(yè)績最好的一個時間點。2019年上半年營收16.81億元，同比增長22.25%，凈利3.41億元，同比扭虧，但是其負債率依舊高達90.9%。

由于種源、禽流感、飼料等因素，白羽雞養(yǎng)殖業(yè)務(wù)極易受外部影響，肉雞價格呈現(xiàn)出周期性波動。如何度過低谷，熬過注定會到來的寒冬，如何減輕債務(wù)負擔(dān)，如何輕裝與競爭對手搏殺，都是山東鳳祥面臨的重大問題。

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