創(chuàng)業(yè)板注冊制改革問答：怎樣看待漲跌幅限制變化帶來的收益和風險？

《深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板交易特別規(guī)定》(以下簡稱《交易特別規(guī)定》)將自按照《創(chuàng)業(yè)板首次公開發(fā)行股票注冊管理辦法(試行)》發(fā)行上市的首只股票上市首日起施行。與征求意見稿相比，《交易特別規(guī)定》進一步明確，從創(chuàng)業(yè)板注冊制改革新規(guī)后第一只新股上市起開始，創(chuàng)業(yè)板股票全部實行漲跌幅20%的機制。

根據新的交易規(guī)則，深交所將完善創(chuàng)業(yè)板新股上市初期交易機制，提高創(chuàng)業(yè)板新股上市初期價格發(fā)現效率，一是增加新股不設漲跌幅天數，注冊制下創(chuàng)業(yè)板首次公開發(fā)行上市的股票，上市后的前5個交易日不設漲跌幅限制;二是優(yōu)化盤中臨時停牌機制，設置30%、60%兩檔停牌指標，各停牌10分鐘。另外，對創(chuàng)業(yè)板股票競價交易的價格漲跌幅限制進行調整放寬至20%，超過漲跌幅限制的申報為無效申報。

與此同時，部分基金日漲跌幅也將同步放寬至20%，主要包括：跟蹤指數成份股僅為創(chuàng)業(yè)板股票或其他實行20%漲跌幅限制股票的指數型ETF、LOF或分級基金B(yǎng);以及80%以上非現金基金資產投資創(chuàng)業(yè)板股票或其他實行20%漲跌幅限制股票的LOF。

從科創(chuàng)板經驗來看，科創(chuàng)板目前實行的是20%的漲跌幅限制，到目前為止運行整體平穩(wěn)，沒有出現連續(xù)多日漲?；虻５那樾?。創(chuàng)業(yè)板改革后，相關規(guī)則與科創(chuàng)板保持了一致，實現了滬深兩市在基礎規(guī)則制度方面的一致性，也實現了創(chuàng)業(yè)板存量與增量改革并行下、存量公司股票和新發(fā)行上市企業(yè)股票交易規(guī)則的一致性。

從市場交易來看，漲跌幅的進一步放開，加強了市場的價格發(fā)現和價值實現功能，但也有可能為個別股票帶來更大的價格波動與市場風險。正因如此，為了防范嚴重異常波動情形和持續(xù)過度炒作，促進市場穩(wěn)定與健康發(fā)展，《交易特別規(guī)定》提出連續(xù)競價階段限價申報的買入申報價格不得高于買入基準價格的102%，賣出申報價格不得低于賣出基準價格的98%，并進一步提出了設置單筆最高申報數量上限、調整交易公開信息披露指標、實施盤后定價交易以及新增股票特殊標識等一系列要求。另一方面，改革也對創(chuàng)業(yè)板股票投資者的專業(yè)經驗和風險承受能力提出了更高的要求，對新開權限的投資者設置了具備兩年交易經驗和前20個交易日日均資產大于10萬的門檻。

從成長與估值的匹配來看，我們的研究表明，主要中國股票指數的盈利增速可解釋其約87%的前瞻市盈率，因此具有較佳成長潛力的創(chuàng)業(yè)板有望享有較高的估值水平;與高峰期水平相比，目前創(chuàng)業(yè)板公司市盈率的平均值與中位數均有較為顯著的下行，估值中樞更趨合理，因此漲跌幅規(guī)則變化不大可能為整個市場帶來較大風險。

從板塊分化來看，新規(guī)加大了基本面欠佳的公司獲得過高定價水平的難度。而且考慮到創(chuàng)業(yè)板改革是對存量市場和增量市場同時開展改革，對新上市企業(yè)和已上市企業(yè)來說，新規(guī)均有助于加速市場價格發(fā)現的進程和鞏固價值投資的理念。我們從二級市場視角出發(fā)，梳理創(chuàng)業(yè)板上市公司的機構投資者持倉特點、較佳的基本面和成長潛力以及更趨合理的估值水平后發(fā)現，與A股其他板相比，創(chuàng)業(yè)板公司普遍具有較高的收入與盈利增速、較高的凈資產收益率與研發(fā)開支/費用比率，以及較高的職工持股計劃比例和董事會成員持股比例。

從市場參與者組成來看，隨著機構投資者占比持續(xù)上升、創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的陣容不斷擴大、投資者逐漸適應新的交易制度，創(chuàng)業(yè)板的波動率與換手率有望下降，總體波動趨向平穩(wěn)。相關基金漲跌幅同步放寬至20%，也有利于讓價值發(fā)現策略和價值投資理念成為市場的共識與常態(tài)。

從退市機制來看，創(chuàng)業(yè)板改革旨在豐富和完善退市標準、從嚴落實執(zhí)行退市機制，精簡優(yōu)化退市流程，取消暫停上市、恢復上市環(huán)節(jié)，對交易類退市不再設置退市整理期，大幅提升優(yōu)勝劣汰機制的執(zhí)行力與震懾力。同時完善中介追責和投資者保護，充分保障投資者信心和保護投資者利益，并充分平衡新舊投融資者利益。擴大跌幅限制，無疑有利于幫助精準篩選和淘汰無創(chuàng)收和盈利的“僵尸企業(yè)”，避免和防止逆向選擇，并向市場和投資者釋放明確信號、廓清價值發(fā)現尺度、抬升估值中樞，為優(yōu)質企業(yè)拓展更多的資本空間和金融資源空間。

(作者為華興證券首席經濟學家兼首席策略分析師 龐溟/文)

關鍵詞： 創(chuàng)業(yè)板注冊制改革