部分轉(zhuǎn)債何以走勢(shì)異常？交易制度的思索

雖然在證券市場(chǎng)上，可轉(zhuǎn)換公司債(以下簡(jiǎn)稱轉(zhuǎn)債)不是主角，但近兩年來(lái)，還是受到了越來(lái)越多投資者的關(guān)注。特別是去年以來(lái)，轉(zhuǎn)債發(fā)行密集，且絕大多數(shù)品種上市以后都有不錯(cuò)的正收益。另外，轉(zhuǎn)債發(fā)行實(shí)行信用申購(gòu)的方式，購(gòu)買者即便賬戶上沒(méi)有一分錢，也沒(méi)有任何證券市值，都可以進(jìn)行申購(gòu)，在中簽以后補(bǔ)足資金即可。如此一來(lái)，也就出現(xiàn)了一個(gè)幾乎是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)，且機(jī)會(huì)成本極低的獲利機(jī)會(huì)，以至很多人像申購(gòu)新股一樣重視申購(gòu)轉(zhuǎn)債。

部分轉(zhuǎn)債波動(dòng)異常

時(shí)下轉(zhuǎn)債最受人關(guān)注的，倒不是其發(fā)行的火爆，而是在二級(jí)市場(chǎng)上的異常波動(dòng)。

眾所周知，轉(zhuǎn)債到期時(shí)，持有人可以有兩種選擇，一是兌付本息，二是轉(zhuǎn)為股票。而轉(zhuǎn)債在發(fā)行時(shí)，都有相應(yīng)的轉(zhuǎn)股價(jià)格約定。當(dāng)然，如果屆時(shí)正股價(jià)格明顯低于轉(zhuǎn)股價(jià)，作為轉(zhuǎn)債發(fā)行人的上市公司，也可以下調(diào)轉(zhuǎn)股價(jià)格，以確保轉(zhuǎn)股的順利完成。反過(guò)來(lái)，如果轉(zhuǎn)債折算的股價(jià)明顯高于轉(zhuǎn)股價(jià)時(shí)，有的公司也有強(qiáng)制贖回的約定，即把它按原定的轉(zhuǎn)股價(jià)轉(zhuǎn)股。如此一來(lái)，也就給轉(zhuǎn)債價(jià)格框定了一個(gè)大體上的波動(dòng)范圍，通常不會(huì)低于面值，也不會(huì)出現(xiàn)根據(jù)轉(zhuǎn)股比例折算的價(jià)格高出轉(zhuǎn)股價(jià)很多。在理論上，轉(zhuǎn)債折算后的價(jià)格與正股的價(jià)格應(yīng)該是基本相等的，但考慮到時(shí)間因素等，一般也會(huì)有一定的升水與貼水，這分別被稱之為折價(jià)率和溢價(jià)率。從目前情況來(lái)看，絕大部分轉(zhuǎn)債相當(dāng)于正股都處于溢價(jià)狀態(tài)。這似乎也表明，投資者對(duì)后市普遍還是持樂(lè)觀態(tài)度，對(duì)發(fā)行轉(zhuǎn)債的公司有著良好的預(yù)期。

然而，在一段時(shí)間，轉(zhuǎn)債市場(chǎng)上出現(xiàn)了異常波動(dòng)，有的轉(zhuǎn)債被炒到面值的兩倍以上，溢價(jià)率超過(guò)100%。換言之，就是如果現(xiàn)在要轉(zhuǎn)為股票的話，轉(zhuǎn)債持有人會(huì)出現(xiàn)50%以上的損失。既然如此，為什么轉(zhuǎn)債還是如此火爆呢?

人們發(fā)現(xiàn)，那些被爆炒的轉(zhuǎn)債通常規(guī)模比較小，有的只有幾千萬(wàn)元的面值，在證券市場(chǎng)上絕對(duì)屬于“袖珍”品種。而且，轉(zhuǎn)債的交易規(guī)則也很特殊：沒(méi)有漲跌停板限制，并且實(shí)行T+0回轉(zhuǎn)交易。這樣一來(lái)，也就使得原本看上去并不具有炒作特性的轉(zhuǎn)債，卻具備了最多的炒作條件。于是，人們也就看到了轉(zhuǎn)債市場(chǎng)上部分品種動(dòng)輒單日上漲50%乃至更多的異常行情，這不僅讓主板市場(chǎng)相比之下黯然失色，也讓科創(chuàng)板無(wú)法相比。

交易制度的思索

這里需要特別指出的是，客觀上現(xiàn)在很多參與轉(zhuǎn)債炒作的人，其實(shí)并不真正了解轉(zhuǎn)債的特點(diǎn)，某個(gè)轉(zhuǎn)債發(fā)行時(shí)約定過(guò)當(dāng)轉(zhuǎn)債經(jīng)折算的價(jià)格高于轉(zhuǎn)股價(jià)50%時(shí)，將觸發(fā)強(qiáng)制贖回，這實(shí)際上是提示了轉(zhuǎn)債價(jià)格的上限?？蛇€是有人完全無(wú)視這一點(diǎn)，把轉(zhuǎn)債價(jià)格硬是炒到了溢價(jià)100%以上，結(jié)果上市公司按規(guī)定啟動(dòng)強(qiáng)贖機(jī)制，轉(zhuǎn)債價(jià)格也就瞬間暴跌。但是，這樣的案例似乎并沒(méi)有抑制有些人炒作轉(zhuǎn)債的熱情，即便是在監(jiān)管部門明確要求加強(qiáng)對(duì)轉(zhuǎn)債交易的監(jiān)管之后，轉(zhuǎn)債二級(jí)市場(chǎng)仍然相當(dāng)火爆。

部分轉(zhuǎn)債品種在市場(chǎng)上的異常波動(dòng)，表面看是反映了市場(chǎng)極度投機(jī)的一面。但換個(gè)角度來(lái)說(shuō)，其交易制度在這方面所起到的作用，也是不可忽視的。有人就提出，轉(zhuǎn)債是否有必要不設(shè)漲跌停板，以及實(shí)施T+0交易呢?這樣的制度安排對(duì)轉(zhuǎn)債的又有多大的意義呢?反過(guò)來(lái)也可以考慮，作為一種交易制度的實(shí)踐，部分轉(zhuǎn)債品種的行情又在信息披露以及監(jiān)管方面，提出了什么值得研究的課題呢?進(jìn)一步說(shuō)，當(dāng)轉(zhuǎn)債大幅度上漲以后，客觀上它也是具備了作為正股的買入期權(quán)的某種功能，在這種情況下是否也應(yīng)該有與之相對(duì)應(yīng)的某種制度安排呢?如果繼續(xù)深入思考下去，人們一定還能發(fā)現(xiàn)更多的問(wèn)題。

客觀上，現(xiàn)在的轉(zhuǎn)債已經(jīng)成為上市公司重要的再融資手段之一，并且其發(fā)展還在加快。今年1-2月份，轉(zhuǎn)債的發(fā)行就比去年同期增加了40%以上。相比之下，至少是在轉(zhuǎn)債交易以及相關(guān)制度的研究上，還顯得比較滯后，這方面的工作應(yīng)該抓緊補(bǔ)起來(lái)?！　?作者單位：申萬(wàn)宏源證券)

關(guān)鍵詞： 部分轉(zhuǎn)債